行业：钢铁（即将转换为房地产和城市基础设施建设）
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要点：
1、重庆东源经过整体资产置换后，将实现主业的转换，基本面可望发生重大变化，公司未来的业务经营能力和市场竞争力将主要取决于新股东的扶持力度。
2、从公司新的主营业务看，西部开发为其提供了难得的机遇，未来数年公司将直接受益于这一战略。在西部概念股中，该公司无疑具有较大的想象空间，而且从发展趋势看，也将会有一定的实质业绩支撑。
一、公司基本情况
重庆东源钢业股份有限公司由重庆钢铁集团下属第四钢铁厂改组而成，主营钢材、锰铁的生产和销售，主导产品为热轧硅钢片、热轧普通薄钢板、高炉锰铁等。重钢集团业务涉及钢铁、房地产及建筑建材、环保工程、电子技术、旅游及服务等产业群体，销售额及利税收入排名全国500家大企业之列,集团下属子公司26家,其中重庆钢铁股份有限公司于1997年在香港上市。
1998年11月，重钢集团将其持有的重庆东源公司股份7204万股以协议方式一次性转让给泛华工程有限公司，转让后，重钢集团持有公司股份6008万股,占总股本29.19％,为第二大股东，泛华工程有限公司为第一大股东，占总股本的35%。
二、资产置换情况
随着我国钢铁产业的限产政策,市场竞争日趋激烈,不具备资源优势和先进技术的普通中小企业已是步履维艰。重庆东源每年的钢材产量10万吨左右,属较小规模的钢铁企业，主要产品中高炉锰铁已于1999年7月31日停产,占公司销售收入95％的主导产品热轧硅钢片也属国家要求于2002年前强制淘汰产品，致使重庆东源的持续经营前景受到严重威胁，此外历年形成的巨额应收帐款严重影响公司的资金流动性。1999年度,由于市场销售价格的大幅下滑,而成本居高不下,导致公司出现亏损。
为了解除因巨额不良资产引发的财务困境,寻找新的利润来源，重庆东源2000年2月与第二大股东实施资产置换。根据《资产置换协议》，重庆东源以部分流动资产（主要为巨额的应收帐款）、固定资产、无形资产及相关负债与重钢集团位于重庆市江北区中兴段1号334亩土地使用权进行等值置换，涉及的资产净值23529.15万元，具体包括： |
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| 流动资产 29522.8万元 |
固定资产 5092.27万元 |
| 无形资产 5331.65万元 |
流动负债 16417.57万元 |
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通过本次资产置换,重庆东源剥离了不良资产，拓展了公司的经营范围，为公司今后的良性发展奠定了坚实基础。
三、新股东背景情况
泛华工程是建设部直属的全国工程股份制企业，股东单位包括有关部委和省市的近二十家规划、咨询、设计、建筑、房地产开发企业，拥有工程勘察、设计、工程总承包、工程监理等的甲级资质和工业与民用建筑工程施工、建筑装饰工程施工等一级资质以及房地产开发二级资质，国家开发银行的不少大型贷款项目均由泛华工程担任监理。公司成立于1993年，净资产5亿元，每年盈利水平约5000万元。
目前公司投资建设的地产项目包括重庆泛华百强大厦、天津大泛华国际中心、北京人才大厦、深圳泛华苑小区、威海乡村高尔夫大球场；监理过首都机场、中银大厦、北京东方广场、沪宁高速公路等大型工程项目，此外还总承包和设计、装饰了全国各地的众多大型写字楼、酒店、住宅等项目，具有雄厚的实力背景。
控股重庆东源是泛华工程迈向资本市场的起点，而从重庆东源方面说，由于原大股东重钢集团的主要盈利资产都已装入H股上市公司，因此急需引入一个新的有实力的大股东，获得新的发展机会。其实此前公司曾考虑过引入高科技企业，但由于一直未找到公司认为合适的，从经营规模和盈利能力上足以支持一家上市公司的高科技企业，最后还是选择了建设部背景的泛华。因此，双方的结合可谓是各得其所，志在长远。
四、置换后主营业务分析
到目前为止，重庆东源原有的主营业务钢业基本已整体置换出去，仅留有一条价值6000万元的硅钢片生产线保持微利状态。根据公司的计划，在第一步资产置换实施完毕后，争取在今年上半年实施第二次资产置换，新的大股东泛华工程将会以优质资产注入公司，同时，仅余的生产线也会被置换出去，届时重庆东源的主业将转换为房地产开发和城市基础设施建设。
从新资产的地理位置和地块状况看，具有极好的发展潜质。江北新区未来将是重庆市新的行政、金融和商贸中心，随着西部大开发战略的实施，环境将日趋改善，而该地块沿嘉陵江展开，附近有嘉陵江大桥和黄花园大桥连接市中区，与重庆市现有的繁华市区上清寺隔江相望，可谓江北新城的黄金地段，交通便利。另据重庆市政府的规划，滨江路一带将在近一两年内完成沿江的绿化带工程，因此，该地块发展地产项目将具有独一无二的地理位置和景观优势。
由于地块已达到“六通”的条件，基础设施完备，而且附近原重钢集团的社区游泳池、保龄球馆等餐饮娱乐设施齐备，使项目开发的前期成本和配套费用大大降低。1999年底，重庆东源开始做该地块的前期规划，并邀请北大、清华、同济等名校的专家参与，公司准备在2000年中期向国内外公开招标，并于下半年开工。预计项目总体建筑面积40万平米，总投资10亿元，分为三期开发，首期开发面积10万平米。从项目定位看，属中高档住宅小区，户型在120——200平米之间，以多层带电梯连体别墅为主，沿江将有部分单幢别墅。
从重庆市房地产市场看，共有1600家房地产企业参与市场竞争，激烈程度可见一斑，其中不乏中建科、长江实业等具有雄厚实力背景的企业。重庆由于地理条件限制，较为繁华的市中区如渝中区，房地产往往以高层项目为主，建筑规模有限，只有在相对位置较偏的新开发地带如渝北区、九龙坡区，才会有大规模的住宅小区。以重庆东源新项目所在地的江北新城和临近区域楼盘情况看，最有可能构成直接竞争的是龙湖花园，具体情况如下： |
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| 楼盘名称 |
龙湖花园 |
| 发展商 |
重庆中建科置业有限公司 |
| 地理位置 |
渝北区九龙湖畔 |
| 规划总面积 |
约70万平米 |
| 项目定位 |
以住宅为主，兼有大型办公、商业、文化、娱乐等功能的生态开发区，国家“2000年小康城乡住宅示范小区” |
| 配套设施 |
“龙湖花园巴蜀学校”、幼儿园、会所、网球场、游泳池、餐饮娱乐 |
| 交通条件 |
距市中区上清寺约6公里，北距江北机场18公里 |
| 建筑形态 |
由多层、低层、中高层、高层多种建筑形式构成 |
| 开发周期 |
分为三期开发，一期21万平米，二期30万平米，三期10万平米 |
| 主力户型 |
三房两卫、四房两卫 |
| 平均价格 |
一期约2200元/平米，二期提价为2500—3000元/平米 |
| 销售进度 |
一期1100套住宅全部发售完毕，二期开始推出 |
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重庆东源的新项目从地理位置、交通条件、自然景观和周边社区配套上均大大优于龙湖花园，应该说具有良好的先决条件，在定价上也有优势，关键在于项目的整体规划、市场营销是否成功，而从大股东泛华工程的实力看，这一项目的成功机率较大，其实施效果还需跟踪。
项目盈利方面，以现有的地价2.35亿元计，预计每平米的土地成本约为500元，加上建安费用、贷款利息以及其它，每平米的成本保守估计要在2000元以上，按照一期低价入市的常规操作手法，起价2500元（与龙湖花园二期的价格相当）计，毛利率为25%。到开发后期已形成规模和小区环境后，应该还有较大的升值空间。该地块目前已在进行拆迁工作，如果进展顺利，项目一期在今年底可望部分推向市场，但预计竣工结算要到明年，按照一期10万平米，销售率50%，均价2800元（取2500元和3000元的中间值）的口径计算，预计可产生营业收入1.5亿元，毛利6000万元。
五、后续题材
1、重庆东源1999年亏损，已失去了配股资格。目前公司流动资金缺乏，开发新项目的资金缺口大，不可能完全依靠银行借款，公司希望还是能借助资本市场的融资功能，考虑增发新股或发行企业债，但前提条件是今年一定要扭亏，目前看应该不存在问题。根据公司的资产置换计划，在第一步将不良资产剥离后，第二步大股东将注入优质资产，而注入资产的盈利很可能将成为重庆东源今年主要的利润来源。虽然目前并不确定资产的类型，但这已是不争的事实。按照证监会关于增发新股条件的特别规定，实施资产置换的上市公司如果置换进来的资产过去三年的经营业绩模拟计算为盈利，即符合增发条件，相信公司要做到这一标准并不难。
2、第二大股东重钢集团在江北区拥有大量黄金土地储备，除置换进公司的334亩土地外，附近还有接近500亩的地块，现在主要是重钢集团的部分办公楼和住宅所在地，以其地理位置而言，具有巨大的升值潜力，未来完全有可能装入上市公司，使重庆东源获得持续发展的基础。
3、公司在地产开发之外，还将借助大股东泛华的资质和实力介入城市基础设施建设领域。根据国家计委的立项，今年在西部地区新开工的十大工程中包括重庆市高架轻轨交通（较场口——新山村路线一期工程），全长13.5公里，总投资32.58亿元。二期预计2002年动工，2004年轻轨全部完工。据公司的有关人士表示，公司将争取轻轨二期的部分材料供应和工程施工。虽然轻轨二期目前对公司而言只是一个概念和题材，真正带来回报的时限还较长，但作为西部开发的重点领域和项目，无疑也将是一个较好业务机遇。
六、
投资建议
重庆东源经过整体资产置换后，将实现主业的转换，基本面可望发生重大变化。由于不良资产剥离得比较彻底，公司可谓放下包袱，轻装上阵。公司未来业务的经营能力和市场竞争力将主要取决于新股东对公司的输血和扶持力度。从公司新的主营业务看，西部开发为其提供了难得的机遇，未来数年公司将直接受益于这一战略。由于公司的资产重组还在进展中，目前尚无法对公司未来几年的业绩情况作量化的分析。但较为确定的是，在西部概念股中，该公司无疑具有较大的想象空间，而且从发展趋势看，也将会有一定的实质业绩支撑。投资研究部 杨兵兵 |
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