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    运用詹森指数法评价这些投资基金关于市场指数的相对表现,我们得出的结论是目前我国的证券投资基金不能显著战胜市场（由于评价过程比较枯燥,我们在这里略去）。这个结论多少有些出乎意料,因为在大多数投资者心目中,我国证券市场尚不成熟,市场有效性较差。在这种市场环境中,机构投资者可以充分利用自己的信息和专业优势获取超额利润。然而,我们的实证分析表明,投资基金并没有显著跑赢大盘,其主要原因有：

    1.中国证券市场的竞争格局正在发生深刻变化。一方面非基金机构投资者比重不断增大,他们与基金的竞争日益激烈；另一方

    面散户投资者不断成熟,投资策略日趋理性化。由于市场基准指数是市场上几乎所有可供选择的投资产品构成的,投资者之间在能否战胜市场这一问题上是一个“零和对策”。因此在散户投资者相对成熟的条件下,投资基金在总体上不能显著战胜市场是必然的结果。

    2.基金在投资策略上有忽视风险管理的倾向,导致风险暴露过大。从收益上看,我国投资基金的平均年收益率高达27%,应该是很高的。然而,投资基金的风险也非常大。举例来说,基金裕阳的平均年收益率高达35%,位居第四,但其詹森指数却排名第11位,这主要是由于基金净值波动较大(标准差1.7,贝塔0.8)。因此基金提升业绩的首要任务是降低投资组合的风险暴露。

    3.证券市场结构不完善严重地制约了投资基金业绩的提高。首先,我国证券市场缺少金融衍生工具,这不仅极大地降低了基金资产的流动性,而且是其风险暴露较大的主要原因。其次,证券交易的佣金较高,这在一定程度上限制了基金的操作,降低了基金的业绩。再次,对投资基金持有债券头寸的限制及债券收益较低的事实,也大大地降低了基金的获利能力。

    综合以上分析,基金管理公司应该从以下方面提升业绩：

    1.积极转变投资理念,适时引入指数化投资策略。指数化投资是指把投资组合管理的目标定位在跟踪某一市场基准上,如行业指数、价值型指数、成长型指数乃至整个市场指数等。我们的研究结果表明,除成长型基金外,指数型和优化指数型基金如天元、普丰、兴和等的业绩明显好于其它类型的基金,因此一些业绩排在后面的基金应该适当引入指数化投资策略。

    2.努力实现技术创新,提高投资组合管理水平。国外的投资管理技术正由个股分析向组合管理转变,板块转换、全市场策略和数量化方法已经成为基金经理的必备分析工具。在22只基金中,10只规模20亿的基金平均收益率为32%,9只规模30亿元的平均收益率为25%,表明投资管理的规模效益递减速度很快。因此国内的基金管理公司应该对上述投资管理工具给予足够重视,以提高投资组合管理的效率。

    3.坚决控制风险暴露,优化投资组合的风险收益结构。根据国外的研究经验,通过降低投资组合的风险,可以使基金的业绩提高1??2个百分点。优化风险收益结构应该从激励机制入手,目前我国基金管理公司在提取业绩报酬时,业绩度量指标多数都没有考虑风险因素,这是导致基金风险过大的直接原因。