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    一疑：股东大会是否有资格或有权力去处置属

    于股东私人的资产？董事会是否有权力代明示反对回购的股东办理回购手续？

    二疑：流通股股东是否有选择通过二级市场退

    出的权利和机会？

    三疑：为什么流通股和非流通股的公平价格大不相同而转让比例却相同？

    1月18日,郑百文的董事会通过了资产与债务重组的有关决议并提交股东大会讨论。郑百文的重组方案很有创造性,把众多利益方的利益协调在一套重组方案内也是相当不易。尽管重组方案及相关文件详细具体,但从投资者的角度看,仍有一些问题需要明确。

一、关于股权过户及回购

    为使股权过户及回购顺利实施,郑百文董事会专门通过了三个与此相关的议案：修改公司章程、股东采取默示同意和明示反对的表达方式以及授权董事会办理股东股份变动手续。有疑问的是后两项议案。根据重组方案,以对重组的态度可以把股东分为三类：默示或明示同意参加重组的,明示不参加重组的和明示不参加重组同时也不愿接受公平价格回购的。根据董事会决议,第三类股东视同第二类股东,股份公司将以公平价格回购其全部股份,并由董事会代为办理回购及注销手续。

    这里就存在两个问题：一个问题是股东大会只能就股份公司的财产处置形成决议,而投资者持有的郑百文的股权是投资者的个人财产,股东大会是否有资格或有权力去处置属于股东的资产?t对于明示反对过户50%给三联并反对回购的股东,股东大会决议对他们有多大的约束力呢?t

    另一个问题是董事会是否有权力代明示反对回购的股东办理回购手续。如果投资者不同意回购,登记公司办理回购手续的依据是什么呢?t难道是股东大会决议?t股东大会可以授权董事会处置股东的资产?t强制回购后,若投资者告到法院,重组是否又会受阻呢?t诚然,那些既不同意过户50%股份又不接受公平价金注销股份的股东,将不公平地享受重组带来的全部利益,却不承担任何风险和重组成本,从而损害其他股东的利益。但此种情况的避免应该通过其他方式解决。

    此次资产重组的法律意见书的第八部分专门讨论了重组涉及的几个法律问题,但并未对上述两个问题作出讨论,令人遗憾。

二、关于流通股股东的选择权

    流通股的一大特点是其持有者可以随时用脚投票。根据郑百文的重组方案,2月16日为股东大会股权登记日,其后两天休市,2月19日起开始停牌,复牌时间为公司重组所涉及的股份变动手续办理完毕之后或公司此次重组失败之后。股东大会的召开时间是2月22日。也就是说,无论股东大会的结果如何,流通股股东已经丧失了通过二级市场转让其股票的机会,只能接受要么过户50%,要么以1.84元的价格参加回购的结果。

    这一决定似乎是由董事会直接作出的,不是以议案的形式,也不提交股东大会讨论。董事会作出决定的理由是"本次重组涉及股东股份的变动,需要办理相关的股份变动手续"。办理股份变动手续是需要停牌,但办理股份变动手续的股权登记日与股东大会的股权登记日不应该相同,应给投资者留出选择的时间。

    另外,在重组方案中,律师认为股东以默示方式进行选择符合有关法律和郑百文《公司章程》的规定,是有效的民事法律行为。律师作出结论的部分依据是董事会提交股东大会尚待表决的两个议案《关于修改公司〈章程〉的议案》和《关于股东采取默示同意和明示反对的意思表示方式的议案》。显然,在2月22日以前,这两个议案并未生效。我们或许可以说,在这两个议案通过后,购买郑百文股票如果有机会的话的投资者认可郑百文新的公司章程和议事规则,但2月16日登记在册的股东未必都认可,是不是应该给持反对意见的股东提供交易机会呢?t

三、关于流通股与非流通股的价差

    为使重组有一定的收益,三联集团必然有一个最低的持股标准包括流通股和非流通股。若达不到这个标准,三联集团就可能退出重组,郑百文又会面临破产的威胁。这个标准应和三联集团注入股份公司的资产及股份公司未来的股价密切相关。根据重组方案,在2001年6月30日以前,三联集团没有取得郑百文50%的股权因过户操作问题除外 ,或选择由股份公司以公平价格回购的流通股股东的持股数超过700万股,则有关重组协议全部自动失效。这表明了三联集团豁免债务、注入资产的两个先决条件。可以看出,流通股的吸引力更大一点。

    在郑百文的重组中,除了回购的公平价格有差别外,股份公司的流通股股东和非流通股股东的地位是一样的；但两者所持股权的性质又是有差别的,前者可以在二级市场流通,后者不能。这一差别为流通股增加了附加价值,表现在市场上,上市公司法人股转让价格只有流通股价格的15%左右,对ST类公司,只有8%左右引自信永会计师事务所的财务顾问报告。但郑百文的重组方案中没有体现流通股的额外价值。

    我们知道,在某种意义上,目前郑百文对战略投资者最有吸引力的是其50%的流通股,这部分股权是战略投资者实现重组收益的关键所在,或者说是一块"优质资产"。但在重组中,优质并未体现出优价。虽然在回购中,流通股的公平价格远高于非流通股的公平价格。但是这针对的是少数股权。对大多数流通股股东来说,他们必须和非流通股股东一样,无偿转让50%的股权。既然公平价格可以不同,为什么转让比例是相同的呢?t股份公司的流通股股东是不是可以提一些具体的要求作为重组的条件呢（股份公司的议事规则并未阻止流通股股东提出有利于自己的重组议案,但由于股权的分散,要达成一致的成本很高 ?t

    郑百文的重组方案有很多创新的地方,充分体现了债权人的作用、战略投资者的收益和一般投资者的投资风险。投资者承担投资风险是很自然的事情。市场上也曾出现过一家上市公司由于突发事件导致企业由绩优变为巨额亏损,公司股价在一夜之间跌去一半的事例。那是市场的选择。对于郑百文来说,是不是可以找到更好的体现风险和承担风险的方式呢?t（华泰证券  徐彦武）