中天财经

　　真相总有拨云见日的一天。

　　昨日,张裕A的一则公告将2004年10月29日张裕集团超低价EMBO(混合型管理层收购)的行为彻底曝光。

　　六折受让国有股权

　　张裕A昨日披露,2005年2月7日,烟台市国资委与意大利Illva Saronno Investments S.r.l(简称"意利瓦公司")签订《股权转让协议》,将张裕集团33%的国有产权转让给意利瓦公司,转让金额为人民币48142.43万元。

　　而2004年10月29日,烟台市国资委将张裕集团45%的股权转让给烟台裕华投资发展有限公司时,价格仅为人民币38799.51万元。裕华投资受让张裕集团每股股权的价格只有意利瓦公司的59%。这意味着裕华投资以意利瓦公司出价的六折从烟台市国资委手中拿到了张裕集团的国有股权。

　　那是不是烟台市国资委向意利瓦公司出售股权时高溢价呢?

　　此前,记者从烟台鲁信产权交易网了解到,张裕集团以编号ZR＿0001挂牌时曾介绍：公司产权性质为国有；转让部分股权；评估价值为147000万元。根据意利瓦公司以48142.43万元受让张裕集团33%股权计算,张裕集团整体股权价值为145886万元,该金额与张裕集团评估值相当接近。这表明,烟台市国资委并没有向意利瓦公司高溢价出售张裕股权。

　　那烟台市国资委为何向裕华投资贱卖股权呢?

　　荣正资讯郑培敏认为,裕华投资超低价受让张裕集团国有股权有两种可能,一则国有资产流失；二则裕华投资受让金额中剔除了职工身份置换金,也就是烟台市国资委低价出让张裕集团国有股权不再向职工支付身份置换金。不过郑培敏认为,无论是哪种情况,烟台市国资委都有明显的违规嫌疑,因为国资委有关文件指出"不得采取转让前将有关费用从净资产中抵扣的方法进行企业国有产权转让"。

　　EMBO虚实

　　裕华投资之所以获得烟台市国资委的优待,皆因其是张裕集团EMBO的载体。

　　裕华投资成立2004年10月28日,注册资本38799.51万元,出资人为46个自然人和两家企业法人。其中,46个自然人均为张裕A普通职工,其出资占注册资本的37.8%,两个企业法人分别为烟台裕盛投资发展有限公司和中诚信托投资有限责任公司,二者分别占裕华投资注册资本的17.2%和45%。

　　裕盛投资成立于2004年10月27日,注册资本6733.3万元,由26名自然人股东出资设立,其中,张裕集团和张裕A高级管理人员共14人出资占注册资本的64%,12名中层骨干出资占注册资本的36%。

　　由此,张裕集团以EMBO进行的首轮改制正式拉开大幕。

　　从裕华投资的股权结构看,中诚信托是其控股股东,但记者从知情人士处获悉,中诚信托并非真正意义上的股权投资,而是为他人提供过桥融资。但谁是背后的委托人,目前还无从知晓。

　　业内人士推测,站在中诚信托背后的很可能是张裕集团及张裕A的管理层,而张裕集团所谓的EMBO实际上还是带有浓厚的MBO色彩。

　　烟台市工商局的资料显示,裕盛投资第一大股东为张裕集团董事长兼总经理孙利强,出资775.68万元,孙利强同时还是张裕A董事长；第二大股东是张裕集团副董事长兼张裕A总经理周洪江,出资711.03万元。

　　为何相中意利瓦

　　张裕集团首轮改制后,张裕A于2004年12月15日公告,烟台市国资委拟将其持有的张裕集团43%的国有产权分别向两家外国投资者转让,向其中一家转让33%,向另一家转让10%。

　　烟台市国资委对产权受让方提出了具体的要求：拟受让33%产权的投资者应是以葡萄酿酒为主业的战略投资者,在世界葡萄酒类行业具有较高的知名度,拥有与张裕A未来发展所需要的经营资质和技术水平；拥有完善的全球经营网络和成功操作经历；过去3年连续盈利,并且最近一个会计年度经审计后的年营业收入折合人民币不低于20亿元,净资产折合人民币不低于10亿元,资产负债率不超过60%。

　　而张裕A昨日公告的受让方意利瓦公司实力并不强劲,2003年营业额仅2.27亿欧元,略高于烟台市国资委提出的最低要求。而且整个意利瓦集团仅拥有员工774人,大大低于张裕集团的4000余人。

　　郑培敏分析,烟台市国资委放弃张裕集团的合作伙伴---世界葡萄酒业巨头卡斯特集团而选择意利瓦公司,其中的一个原因就是为了确保EMBO的顺利实施。因为如果引进卡斯特集团势必会削弱目前管理层对张裕集团及张裕A的控制。

　　从2004年10月29日至2005年2月7日,短短三个多月张裕集团完成了民营化改制,但张裕管理层及员工低价获得张裕集团控股权却一直受到市场质疑。

　　国资委主任李融荣曾在多个场合强调,要严防国有资产贱卖。今年2月初,李融荣在接受央视采访时还特别指出,对于已经吃到"老鼠"肚子里的国有资产,国资委也要管,要由当地国有资产监管部门进行纠正。

　　已经贱卖的张裕集团命运又将如何,本报将给予密切关注。(记者   何军)

　　裕盛投资前五大股东一览表

　　持有人  出资额(万元)  占注册资本比例     职务

　　孙利强    775.68         11.52%      张裕集团董事长兼总经理、张裕A董事长

　　周洪江    711.03         10.56%      张裕集团副董事长、张裕A总经理

　　付铭志    344.74          5.12%      张裕集团副总经理、张裕A董事

　　冷  斌    301.65          4.48%      张裕集团总会计师、张裕A董事

　　曲为民    301.65          4.48%      张裕A副总经理兼董事会秘书

    （上海证券报何军）

****张裕集团10％股权绣球欲抛摩根大通

     伴随着国际葡萄酒巨头的到来，拥有百年历史的国内葡萄酒第一品牌张裕的改制再度引人关注。张裕（000869、200869）昨日发布公告称，2005年2月8日，公司控股股东烟台市国资委将其持有的张裕集团33%的国有产权转让给意大利意利瓦公司。另一家受让10%国有产权的外国投资者的有关受让工作尚在进行中。知情人士透露，尽管没有最后签署协议，但烟台市国资局基本上已将张裕集团10%股权受让方锁定为美国摩根大通。

    10%股权花落摩根大通？

    按照烟台市国资委关于张裕集团的改制方案，拟将张裕集团43%的国有产权分别向两家外国投资者转让，向其中一家转让33%，向另一家转让10%，此次张裕集团33%股权受让方尘埃落定后，尚有10%股权的受让方未确定。此前，烟台市国资委曾提出10%股权外资受让方的条件，即：具有良好的商业信誉、财务状况、经济实力和管理能力，应与受让33%的投资者在业务范围上具有互补性，不存在同业竞争；在产权关系上完全独立，且不是一致行动人。公司在公告中称，向另一家外资投资者转让10%国有产权的的工作正在进行中，那么谁将是受让者呢？

    一位知情人士透露，尽管没有最后签署协议，但烟台市国资局基本上已锁定此前有过亲密接触的美国摩根大通，记者就此向公司证券部李先生求证时，他未置可否，只是称还没有最后确定，一旦确定将及时公告。

    摩根大通是全球著名的金融服务机构，它与《财富》杂志1000强中逾99％的企业有着业务往来。集团拥有7410亿美元的资产，业务遍布于全球逾50个国家，其在投资银行、资产管理、股本私募投资、资产托管等方面均稳居世界领先地位。

    这位人士分析，摩根大通作为产业基金参股不会涉足公司的经营，只是为了获取投资收益。他还指出，从张裕集团改制后的股权结构看只要不是与意利瓦公司是关联方或一致行动人，这10%股权受让方是谁已经不太重要了。

    意利瓦为何取代卡斯特？

    如果此次产权转让完成，在张裕集团的出资总额中，烟台市国资委的出资比例将由55%减至12%，失去对张裕集团及公司的控制权，张裕集团将变更为一家中外合资企业。这意味着2004年10月29日受让张裕集团45%国有产权的烟台裕华投资发展有限公司（由张裕集团、张裕高管及员工控股），将成为张裕集团的第一大股东，从而成为张裕A的间接控股股东。

    自2003年8月张裕公告烟台市国资局拟向外资转让张裕集团部分国有产权以来，关于受让张裕集团股权的外资方的各种传言不断，也确有不少外资企业前来考察，包括法国卡斯特酿酒公司、美国摩根大通投资公司和意大利意利瓦公司等外资企业。其中，由于卡斯特公司实力雄厚且与公司有多年合作而被外界最为看好，但烟台国资局为何最终弃卡斯特而选意利瓦？

    烟台市政府有关部门的一位人士告诉记者，尽管相比之下卡斯特的实力更为强大，对公司也更为有利，之所以放弃它而选择了意利瓦，关键是卡斯特要做第一大股东，但让外资控股民族品牌象征的张裕，无论是烟台市国资局还是企业内部都无法接受。

    张裕证券部的李先生在接受记者采访时表示，按照张裕集团股东大会作出的决议，33%产权拟向两类外国投资者转让：一是以葡萄酿酒为主业的战略投资者。战略投资者应在世界葡萄酒类行业具有较高的知名度，拥有与公司未来发展所需要的经营资质和技术水平，产品结构具有互补性；具有广泛的国际经营视野，拥有完善的全球经营网络和成功操作经历；拥有国际一流的葡萄酒行业的市场营销、经营管理方面的人才资源；过去3年连续盈利，并且最近一个会计年度经审计后的年营业收入折合人民币不低于20亿元，净资产折合人民币不低于10亿元，资产负债率不超过60%。二是世界著名的产业投资基金。产业投资基金的资金规模应不低于5亿美元。受让产权后，承诺持有时间不少于5年；有消费品行业的相关经验；经营战略和管理理念与公司相同，最大限度地支持管理层实现经营目标；能为公司提供所需要的经营管理、市场营销和酿酒技术方面的人才资源。此次受让方意大利意利瓦公司完全符合第一类条件。

    其次，李先生介绍，选择意利瓦公司还有公司发展战略上的考虑，意利瓦公司葡萄酒产品丰富，酿酒历史悠久，拥有国际知名品牌的运作经验，可以与公司在产品经营上实现互补，在经营理念上与公司也比较合拍，对公司的国际化发展十分有利。

    张裕与卡斯特公司自2001年起就开始合作，目前两公司合资拥有烟台张裕卡斯特酒庄有限公司、中法合资廊坊卡斯特张裕酒业有限公司等。尤其是双方合资生产的酒庄酒，成为张裕近两年重点推广的中高档产品品种，此次战略投资者选择了意利瓦是否会影响公司与卡斯特的合作？

    对此，李先生表示，应该不会影响，因为这是两个层面的合作，与意利瓦是产权方面的合作，而与卡斯特公司的合作是产品和经营方面的合作。同时他也指出，目前公司与卡斯特公司的合资企业的销售收入仅占公司销售收入总额的5%-6%，比例并不大。

    两次转让价格悬殊

    此次张裕集团国有产权向外资转让，不由令人想起去年11月份被炒得沸沸扬扬的公司EMBO。当时，张裕集团以38799.51万元的价格向管理层及员工持股的烟台裕华投资发展有限公司转让了45%的股权，对比两次股权转让，不难发现价格悬殊很大：上次45%的股权卖了38799万元，此次33%的股权卖了48142万元，到底是此次溢价太高，还是上次低估很多？

    记者此前查阅张裕集团的网站时，网站记载，张裕集团净资产约14.7亿元，记者向张裕集团挂牌转让的北京产权交易所查询，张裕集团已经摘牌，但工作人员证实，当时挂牌净资产与上述数值差不多。按此净资产算，此次向外资转让股权价格基本上是按净资产计算的（14.7亿元的33%为4.851亿元）。据此计算，公司45%的股权价格应为6.61亿元，显然向裕华公司转让价格3.87亿元偏低了。

    对此，公司证券部李先生表示，此次向外方转让价格基本上是按净资产转让的，而此前向裕华公司转让有一定折让，主要是考虑员工对公司所作的贡献，给予了一定的补偿。对于中诚信托公司在上次股权转让中的出现，他表示主要是代管理层持股，中诚信托的资金来源与公司没有任何关系。

    政府持股成制衡关键

    对于张裕改制的原因，烟台市体改委一位人士表示，张裕能支撑到现在，完全是依赖于多年积淀的品牌优势，而由于长期机制僵化而导致在市场反应能力、产品营销、内部管理和国际化推广等方面已经有些落后，公司在国内外市场上优势地位的丧失已是有目共睹，若想重现昔日辉煌则必须改制，所以政府和企业内部都对改制一致认同。通过改制和海外投资者的加入，在资金、管理、营销手段等方面促进张裕管理模式和经济结构的调整与升级。

    对于政府仍保留张裕12％股权，这位人士表示，这是此次改制股权设置的点睛之笔，从张裕集团改制后的股权结构来看，形成了政府、外资、民营资本三个相互制衡的力量，民营资本与外资持股比例只有2%的差距，烟台市政府保留12%的股权以制衡双方也就显得越发重要。一旦今后张裕股权结构变化导致失控，政府手中12%的股权也可以起到直接影响企业走向及性质的重要作用。

    业内人士分析，此次张裕集团33%国有产权受让方的尘埃落定，标志着拥有百年历史的民族品牌张裕的改制最终实现了民营化与国际化，拥有45%股权、作为第一大股东的民营企业裕华公司决定了张裕的归属，与意利瓦的联姻则对张裕未来的国际化至关重要。（中国证券报辰雨）