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    银行说它逃废债，流通股东也没有获得补偿，在深港两地上市的东北电做了一个“按市场规律”进行的重组（除了变卖资产，没有任何新资产进入），而在逃债之后，以表面上的民营化与过去一刀两断。整个过程，沈阳政府方面的身影在不远处若隐若现，在关键时刻均绿灯放行。

    9月9日，位于东北重工业基地沈阳市铁西区的中国输变电成套设备的龙头企业——东北电气发展股份有限公司（ST东北电，000585；0042，HK）(行情,预警,轨迹,资讯)一纸公告，终于将它的实际控制人已经变成两位自然人的事实公之于众。

    这份公告姗姗来迟，实际交易早在4个月之前就已完成。其间，东北电2004年度第二次临时股东大会数度后延，从原定的6月21日推到9月27日。变换大老板的事，恰好赶在这次大会之前公布。

    此前，东北电第一大股东新东北电气投资有限公司（下称新东北电）的股东，分别是沈阳新东北电（占49．63%）、沈阳万里汽车出租有限公司（下称万里出租，占32．59%）、深圳市东润投资（占17．78%）。

    沈阳新东北电的出资人则为深圳市新泰电力投资有限公司（下称深圳新泰，占62．38%）、万里出租（占37．14%）、辽宁新泰电器设备经销有限公司（下称辽宁新泰，占0．48%）。

    导致实际控制人变更的交易，发生在新东北电及沈阳新东北电身上。5月8日，深圳新泰和万里出租分别将所持沈阳新东北电的股权转让给自然人徐明和田莉。次日，田莉又受让万里出租所持新东北电32．59%的股权。

    田莉为一41岁女子，现任沈阳东北电和新东北电的法人代表。此次交易之后，田莉付出了8300万元，间接和直接持股上市公司的第一大东家新东北电51．02%，从而对总资产达近10亿元、同时在香港和内地两处上市的东北电形成实际控制（间接获得约13．44%股权）。

    看官须知：此前，这家一度被债务拖至退市边缘的上市公司刚经历过一场复杂重组，在重组后连续两年拿出盈利年报，前景大被看好。

    在监管部门叫停MBO（管理层融资收购）之后，上市公司管理层时下颇为流行转而在母公司的股权上做文章——发生在东北电的故事，也是如此?

    巧妙摆脱清盘命运

    东北电也曾炙手可热过，它“曾在国家多项重点工程中中标”，一度是铁西区工业制造的梦想。

    1994年3月，被寄予厚望的东北电在深港两地顺利上市，其股票被誉为“市场中极为罕见的一直保持盈利的品种”。

    好景不长，由于大股东占用资金，1999年至2001年连亏3年，累计亏损13亿元，它被拖至生死边缘，每股净资产由1999年的1．775元降至2001年的0．38元。2001年6月，由于无力还出香港8家银行总计4000万美元贷款，被人诉至香港法院，原告随后申请对其清盘。2002年4月，东北电股票被深交所暂停上市。

    身处退市、清盘双重危机，重组之旅启步。

    2001年底，东北电总资产为38．9亿元，负债却高达35．4亿元。2001年上半年，原第一大股东东北输变电集团所持ST东北电国有法人股45052万股被法院冻结后，被拍卖掉7000万股，拍卖价为每股0．4元（2000年底公司每股净资产1．29元）。2001年8月又有4400万股被再次拍卖，开价0．75元/股，却无人问津（2001年中期每股净资产为1．17元）。

    2002年2月，沈港实业（也就是后来的新东北电）以0．13元/股，一共2990万元，拍得23000万股（占总股本的26．33%），成为第一大股东。由于原大股东的股权已全部被冻结，并陆续将旗下资产抵还给上市公司，沈港实业事实上以2990万元代价，控制了总资产达38．9亿元的东北电。

    沈港实业成立于2002年2月，明显是为拍卖而设立。它只有6000万元的注册资本，2990万元的对外股权投资，恰好符合不超过净资产50%的规定。沈阳市驻香港的窗口公司——沈港发展有限公司（下称沈港发展，后更名为沈阳新东北电）出资60%，沈港发展总经理徐志兼任沈港实业的法人代表（见图2）。

    打着重组大旗的新股东并未给东北电带来可赢利资产，它还得靠变卖主要资产走出债务漩涡。两个月之后，ST东北电与东北建筑安装工程公司达成协议，以1．5亿元向其出售了沈阳变压器有限责任公司全部股权。

    此前，沈阳变压器与沈阳高压开关有限责任公司（下称沈阳高开），一直是东北电主要业务收入来源。截至2001年底12月31日止，沈阳变压资产总额17．86亿元，负债总额却高达16．74亿元。

    就在转让次日，东北电又与东北建安公司签订协议，将沈阳变压器为沈阳高开担保的38495万元转为由东北电承担，沈阳变压器仍委托给ST东北电经营。

    拿出现金却不要资产，东北建安公司只坚持了一个多月。2002年5月，沈阳市工业国有资产经营公司出面收购东北建安公司所持沈阳变压器的全部股权，出价也是1．5亿元，从6月17日起，沈阳变压器由沈阳市经贸委实行行业管理。

    真正为这次交易买单的是银行。沈阳工业国有资产经营公司先借用资金垫付了转让款，转让完成后，再用沈变的产权向银行抵押贷款，归还垫付资金。

    但通过这次变卖资产，ST东北电得到1．5亿元人民币，还清了欠香港银团2600万美元的贷款（这是在谈判之后，债务削减65%的结果），摆脱清盘危胁。

    切断负债与资产的纽带

    变卖重要收入来源之后，2002年度东北电出人意料盈利6900万元，每股净资产升至0．61元。公司将这一变化归功于新一接诃事会有效控制成本、优化产品结构、新产品研发、加强货款回收、裁减冗员等原因。

    但事实上，由于东北电是一家控股型公司，主要资产都在下属子公司，35．4亿元负债的90%都在下属子公司，因此通过转让下属公司股权，剥离重大亏损源，减少财务费用，达到增加利润、扭亏为盈的目的是可能的。

    该策略被证明行之有效后，更为精彩的演出在2003年8月拉开大幕。

    东北电着手变卖另一重要收入来源沈阳高开，以2600万元将其49%的股权转让给沈阳诚安电力设备集团有限公司（下称诚安电力）。

    沈阳高开在1995年5月26日，由东北电出资持股99．9%，另一家辽宁企业出资1元合资设立。2002年，沈阳高开为东北电贡献908万元的净利润，但它的困境同样是负债沉重，截至2002年底总资产11亿元，净资产却仅为3447万元。

    2003年9月，诚安电力向沈阳高开增资608万元，公司注册资本变更为15100万元。增资后，诚安电力持股增至51．05%；东北电持股48．95%，并受让那家辽宁企业的1元出资。诚安电力的股东为深圳新泰电力投资有限公司（下称新泰电力）和沈阳信威物流股份有限公司。

    今年3月2日，诚安电力将其持有的51．05%的股权转让给其股东新泰电力，而新泰电力股东为沈阳新东北电和万里出租。13天后，东北电也将所持沈阳高开48．95%股权作价2400万元，转让给诚安电力。至此，ST东北电也彻底切断了与沈阳高开的资本纽带。

    在这一串交易前后，沈阳高开以固定资产作筹码，开始大幅度对外投资。

    今年2月26日，它以评估值13200万元的厂房、设备和土地使用权实物资产出资，设立沈阳新泰高压电气有限公司（下称“新泰电气”），占股74．4%，其余股权则为一家香港公司持有。

    3月15日，它以评估值8550万元的厂房、设备和土地使用权出资，设立了沈阳诚泰能源动力有限公司（简称“诚泰能源”），诚安电力以450万元现金出资，占5%的股份。3月24日，它以评估值16150万元的厂房、设备、土地使用权等实物资产出资，设立沈阳新泰仓储物流有限公司（以下简称“新泰仓储”），另一出资方为诚安电力股东沈阳信威物流股份有限公司，以850万元现金出资占5%的股份。在上述公司成立之后，上市公司东北电开始收购。

    4月7日，上市公司以其所持沈阳添升通讯设备公司98．5%的股权作价12954万元，收购沈阳高开所持新泰电气74．4%的股权。沈阳添升原注册资本仅为200万元，2004年3月东北电才以10台发电机组、评估价值1．2954亿元入股，持有98．5%的股权。

    7天之后，东北电又从沈阳高开收购所持新泰仓储和诚泰能源95%的股权，而支付价款是其对东北输变电设备集团公司7666万元债权及相应的利息。

    至此，围绕东北电的重组告一段落。

    在这一系列交易中，ST东北电不仅获得了5000万元的现金，还通过以资产换资产的形式，将沈阳高开约3．8亿元的资产重新揽进怀抱——当然，这些资产是不带有负债的，这也是后来银行起诉东北电恶意逃债的原因。

    MBO还是GBO

    国有控股企业实施MBO的意义，在于创造企业家和职业经理人成长环境，同时补偿管理层和员工的历史成本，因此，能实施MBO的国企是有限制的。田莉等人是后来才进入ST东北电的，明显不在此类，故与其将田莉等人收购ST东北电的交易称之为MBO，不如说是GBO（governmentbuy-out，即政府收购）。

    就在两年前东北电面临退市、清盘双重困境之际，当地有关政府部门前后召开近10次会议，每次结果都一样：按市场规律办!但是这应当在重组之前，而且要明确谁应该为其败落负责，谁应得到补偿。

    东北电长期生死徘徊的主因是政企不分，所有者主体缺位，企业内部缺乏制约、监督机制。一个例子是，在1998年它以高于当时银行同期贷款利息3个百分点，从境外银团借入4000万美元，以完成沈阳市当年的引资任务和完成控股股东投资的沈阳金都饭店的在建工程——正是这笔并无自身利益的4000万美元，给公司带来了杀身之祸。

    东北电之所以沦落至今，原东北电集团和沈阳工业主管部门难辞其咎，而包括H股股东在内的流通股股东应该得到补偿。但债权银行并不在应被补偿之列，这是法律明确规定了权利义务的商业合同行为，其是非应交法律裁决，而债权银行在放贷和追索方面的失职，只能自饮苦酒。

    对流通股股东的补偿，本该在2002年的第一次重组中被体现出来，但在政府的所谓不干涉态度下，以最市场化的股权拍卖形式剥夺了流通股股东的被补偿权，接着又以盘活国有存量资产的名义民营化。

    在最顶层控制上市公司的沈阳新东北电的股东是田莉和徐明，田是董事长、法人，徐为总经理。新东北电的一、二股东是沈阳新东北电和田莉，法人为田，董事长为徐志。

    由于隐藏在远离上市公司的上层，外界无法明了田莉、徐志和徐明之间的关系，但东北电重组的核心人物田莉，确系沈阳政府派驻沈港发展，一直是沈阳招商引资的头面人物。当初东北电高息借入的4000万美元，就是由沈港发展从中牵线搭桥的。

    回看全过程，田莉等人完成MBO之前的“重组”，其实就是一个变卖资产的过程，而控制权牢牢把握在沈阳新东北电手中。但在不远处，沈阳政府方面的身影若隐若现，在关键时刻均绿灯放行乃至亲自插手重组事务。

    一个有意思的结局是，在9月27日召开的临时股东大会上，60岁的王守观被选为副董事长。王曾任营口市副市长、辽宁省对外贸易经济合作厅副厅长。在辽宁省“最大的涉外经贸团体和政府开展对外经贸活动的重要助手”——中国贸促会辽宁省分会、中国国际商会辽宁商会的官方网站上，王还是辽宁省对外贸易经济合作厅副厅长。

    但在ST东北电的控制人发生变更之后，上市公司其实已经与国有资产没有关系。（财经时报姚文祥冀书鹏）