中天财经

    虽然中国上汽集团的整体上市行动可能将成为今后两年全球最引人注目的ＩＰＯ（首次公开募股）之一，但显然这条上市之路还非常遥远——到目前为止整体上市方案尚在设想和变化中，关于具体的发行地点、上市资产、募集资金总额等都至少１年之后才可能有明确的答案。

    “上汽集团的整体上市的确正在酝酿中。”上汽新闻发言人薛浩表示，但他说目前并没有明确的发行地点和募集资产总额的说法。

    ２００４年４月，上汽集团总裁胡茂元在股东大会上表示：上汽集团正在考虑整体上市的计划，而方案共有三种：一是股权多元化，引进战略合作伙伴，再海外上市；二是集团直接在香港或纽约海外上市；三是在国内Ａ股上市。

    据《财经时报》了解，自４月胡茂元披露整体上市设想之后，上汽集团已经由总经理办公室出面牵头协调集团整体上市的事宜。但是，目前还处在资产的内部封闭审计阶段。尽管包括花旗、瑞士信贷第一波士顿、高盛、摩根士丹利及瑞士联合银行等国际著名投资银行和中银国际集团、中国国际金融有限公司等不下５家投行都收到了来自上汽集团的申请上市顾问资格的邀请，但是到目前，这些投行都还尚未被允许进入上汽内部的资产审计程序。

    １９９７年曾成功地承销了上汽集团在国内Ａ股的上市公司上海汽车（６００１０４）ＩＰＯ的申银万国分析师冯海华表示，申银万国日前也收到了来自上汽集团的申请上市顾问资格的邀请。

    分析认为，上汽集团考虑赴海外或在国内上市虽然已有数月时间，但是，目前的所有设想仅限于方向性的，还远未到具体的操作层面。在完成了现阶段的企业内部的经营性资产和非经营性资产的审计之后，还要进行企业架构的改造，剥离经营和非经营资产；此后还需要跟有合作关系的外国车商，如大众、通用、伟世通、沃尔沃等沟通协商——因为会牵涉到未来上市公司的信息披露等敏感问题，上汽必须事先通知并获得它们对其上市的支持。

    要完成这个过程即使进展非常顺利，也至少需要花费１年以上时间。因此，上汽的整体上市进入操作层面至少是明年年底了。

    香港、纽约还是内地

    显然，选择不同的上市顾问会产生不同的发行地的倾斜。申银万国的冯海华认为，选择通过国内Ａ股上市将能最好地整合与上海汽车（６０００１０４）的资源。

    冯认为，虽然选择内地上市在理论上必须经过改制、重组、辅导、申请发行等，至少３年时间，远远超出上汽集团的等待限度。但是，像上汽这样国内第一大轿车制造商如果选择Ａ股上市，很可能会得到政府的特批。这样有望使上市时间大大缩短。

    实际上，由于上海汽车（６００１０４）历来是国内机构的重仓股，而相当多的国内机构投资者都不愿看到因上汽的海外上市而拖累Ａ股上海汽车（６００１０４），因此他们所期望的也是这种所谓的克隆“武钢模式”。即上海汽车利用Ａ股增发，将大股东资产置入，从而实现Ａ股整体上市。

    但是，并购专家认为，这个方法存在技术上难题——上汽集团与武钢集团在资产规模上的差别。目前上汽集团总资产有１０００多亿元，净资产达５００多亿元，年销售收入９７３亿元。而武钢集团总资产仅在５００亿元左右，置入上市公司的资产净值在１００亿元之内。

    另外，Ａ股上市还有融资规模带来的股市扩容问题。

    同样，专家认为，选择纽约整体上市也有利有弊。从一年前上汽集团参股大宇到几个月前的牵手英国罗佛，再到日前的收购韩国双龙等一系列资本动作来看，其国际化战略已经十分明显。在纽约上市，对上汽这个正在国际扩张中的中国汽车集团来说，不仅可以极大提升企业形象，同时会对上汽未来进一步的国际扩张提供资金保证。

    但是在纽约上市意味着将在资本市场上与通用、福特、丰田等跨国巨头直接较量，上汽虽然刚刚进入了《财富》世界５００强，但是依目前的实力，在纽约的资本市场上，就如一个３－４岁的小孩与通用等３０－４０岁的壮年人肉搏，这对其企业形象未必是件好事。

    相比之下，香港看上去是上汽集团整体ＩＰＯ的最佳选择。但是，香港上市又不得不碰触到中国政府的一个产业政策难题。上汽一旦在全流通的香港整体上市，中国政府苦心经营多年的合资企业中外５０：５０的产业政策，无疑就将泡汤。

    因此，上汽集团香港ＩＰＯ的政策审批将变得非常敏感。尽管近期内，国内有包括上汽在内的三大汽车集团东风、长安等都提出了香港ＩＰＯ的计划，但据来自政府主管部门的未经证实的消息称，政府很可能只能批准一家到香港上市做“试点”。政府会同意将资产质量最好的上汽集团拿来做这个“试点”吗？这无疑将会阻扰上汽的香港ＩＰＯ之路。

    哪块资产打包上市？

    来自上汽集团数字，该集团公司目前经营性资产包括７家整车厂（上海大众、上海通用、上海通用五菱、上汽仪征、申沃客车、幸福摩托、上海拖内）和６１家零部件供应商（绝大多数为合资企业）、１家上市公司上海汽车（６０００１０４）；另外还有下属如：上海汽车销售公司、上海泛亚汽车技术中心、上汽工程院、上汽进出口公司、上汽开发公司、上汽资产公司等１０家服务性企业。

    １９９７年７月在上交所上市的上海汽车（６００１０４），是在原上海汽车有限公司基础上经过资产剥离重组和股份制改造而来，其最初的资产只有上海汽车齿轮厂，专门为上海大众的桑塔纳轿车配套变速器。后来，上海通用的２０％股权和上汽仪征的１００％股权被上市公司收购。

    ２００３年上汽集团的营业收入达到９７３亿元人民币，利润达８０亿元人民币。其中７家整车厂和６１家零部件公司和上市公司的销售收入和利润占整个集团经济总量的９５％。这些创造利润的企业中有６０余家是中外合资企业，合作伙伴分别有大众、通用、沃尔沃、伟世通、德尔福等３０余家来自全球的整车企业和零部件企业。

    上汽的整体上市最终将拿以上哪些资产，如何理清这些复杂的中外产权关系，如何处理与Ａ股上市公司的资产关系，都将是细致而复杂的问题。(财经时报)