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跳出国有股圈子认识民营上市公司“一股独大”

　　创业板市场是以民营企业上市为重要特征的股市。由于大批民营企业在创立伊始只有少数几个发起人（而这些创始人又时常通过亲属裙带关系相联结），因此，股权带有极度集中的特点；在随后的发展中，虽然一些民营企业引入了其他投资者，但为了保证控股地位，仍然将绝大多数股份控制在原始发起人手中；在公开发行股票以后，如若对社会公众发行的股份数量占公司总股份的比例较低（例如，30％以下），那么，“一股独大”的现象势必发生。

　　看待这种民营上市公司的“一股独大”现象，应跳出国有股“一股独大”的圈子来认识民营上市公司的“一股独大”。一些人简单讨论“一股独大”现象，将国有上市公司与民营上市公司混为一谈，似乎国有股“一股独大”中发生的问题将在民营上市公司中重演。这种认识是不确切的。国有股“一股独大”问题，以及由此引发的各种问题，在真正的民营企业中是不存在的。也正是因为在民营企业中不存在国企中“政企不分”的制度原因、体制原因和财产原因，所以，在创业板上市，不仅民营企业就总体而言有着良好的发展前景，而且创业板市场也将有着良好的发展前景。

　　民营上市公司“一股独大”利弊兼有

　　民营上市公司的“一股独大”利弊兼有，不可一概否定。民营企业是在原始股东克服各种困难、努力经营的条件下发展起来的，这意味着，一方面原始股东对企业经营发展极为熟悉且极为关心，因此，当公司在创业板上市后，从选任高管人员的成本角度上说，继续由这些人来经营是最低的；另一方面，他们中的相当多人从公司创立起就将公司经营发展当作一项事业在不断追求（其中不少人在2000年以前压根就没有考虑过公司是否在创业板上市问题），由于多年经营已基本解决了他们生活上的富裕问题，因此，即便公司能够在创业板上市，首要考虑的也是如何使事业更加发展。在这种背景下，“一股独大”实际上易于促进上市公司的核心力量形成，保障上市公司的决策效率和经营效率。

　　无需讳言，相当多民营企业中的高管人员知识结构和经营素质不尽合理，在“一股独大”条件下，如若大股东对此不予以充分重视，采取独断专行的作法，或者在公司重大决策中，大股东不重视他人建议，采取家长制作风，或者在公司经营管理中，大股东不重视任人唯贤，一味迁就亲属裙带关系，都可能使公司营运陷入困境，因此，避免这些现象的发生是重要的。实践证实，受“经营损失的最大受害者是大股东自己”的制约，绝大多数大股东都会从保护自我利益角度来考虑调整公司高管人员的结构和公司营运机制。

　　在发达国家中，早期家族公司中的“一股独大”现象，在相当大程度上，是通过大股东主动调整股份而改变的；在我国现实中，一些明智的民营企业大股东也时常通过出让或赠送股份而吸引高管人员。

　　“一股独大”在民营公司上市中将减弱

　　“一股独大”现象在民营公司上市中可能逐步减弱。强调民营上市公司中“一股独大”益处，绝非意味着“一股独大”越大越好。在民营上市中，有几个重要机制将制约“一股独大”的继续发展：其一，公开发行股票的数量。这与公司原始股份的多少直接相关。在公司原始股份为1000万股的条件下，要满足上市前股本总额不少于2000万股的规定，公司必须申请发行1000万股，由此，股票发行后，原股东整体持有的股份占总股本比例就仅为50％，单个大股东的股份比例就必然低于50％。只有在公司原

　　始股份较大，而公开发行的股票数量又较低（如30％以下）的条件下，“一股独大”现象才可能明显发生。因此，在选择创业板上市公司中，应注意避免本该在主板上市的企业转入创业板上市。

　　其二，配股或增发新股。在配股或增发新股过程中，大股东常常缺乏足够的资金来满足配股或增发新股的需要，在出让认购权或放弃认购权的以后，他持有的股份比例也将下降。假定某一大股东持有股份1000万股，占公司总股份的40％，在10配3、配股价为10元／股的条件下，他要维护自己的股份比例就需按期一次性拿出3000万元资金，如若放弃全部配股权，则股份比例下降到31％左右。

　　其三，股票期权制度。为了激励上市公司高管人员，创业板市场拟对上市公司高管人员实行股票期权制度。在期权股票来源于原始股东转让（或赠送）、发行新股（包括送股、配股和增发新股等）等场合，随着高管人员持股增加，大股东持股比例也将下落。

　　其四，股份出售。创业板市场是一个全流通市场，大股东持有的股份也可上市出售。但大股东一旦出售股份，他持有的股份比例就将降低。

　　显然，即便民营企业存在着“一股独大”现象，对创业板市场运行来说，也不构成威胁；更不应成为一些人反对设立创业板的理由。

　　需要避免“一股独大”讨论的负效应

　　“一股独大”本是针对国有上市公司而言的，但当讨论延伸至民营上市公司以后，个别机构就借此话题作“文章”。一个突出的事例是，个别投资机构以民营企业中“一股独大”将面临上市限制为由，误导拟申请在创业板市场发行股票并上市的民营企业，要求原始股东将股份以面值（或略高于面值）价格大量转让给他们。因此，需要强调的是，有关民营上市公司的“一股独大”利弊问题，属理论探讨，并非政策取向，更非制度规定。

　　■中国社科院金融研究中心、中天证券研究院王国刚