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    尽管关于减持国有股的方案市场传言各执一词，然而笔者认为，减持国有股方案一旦出台，市场关注的焦点将集中在以下几个方面：1、市场整体市盈率水平降低多少；2、减持国有股在不同的阶段到底需要多少资金；3、对不同股权结构的公司的机会与风险不一样，哪些公司将率先成为减持的对象。本文拟就以上问题做尝试性推算与分析。

    根据对2000年底深沪1102家上市公司统计，目前我国深沪证券市场总股本3930.0409亿股，流通A股合计1192.0914亿股，国有股996.1374亿股，法人股（包括国有法人股）794.1826亿股。按照5月14日的收盘价计算，并剔除负数和200倍以上的市盈率，深沪两市的平均市盈率为70.97倍。

    为了分析预测减持国有股对市场的影响，本文在推算之前需做以下几点解释：首先，关于减持国有股的价格问题。根据我国证券市场的实际和媒体的报道，考虑到99年实施的中国嘉陵（600877）和黔轮胎（0589）的配售方案设计的市场不认同，减持国有股的价格以略高于净资产值是比较合理的。同时笔者认为，无论是以何种方式减持国有股，减持的价格都可能是以每股净资产值为基准，进行浮动。其次，为了便于推算与分析，本文假定减持的国有股是全部向社会公众股东配售，通过除权降低二级市场股价，从而降低市盈率。

    根据2001年5月14日的数据，深沪两市全部国有股所占的净资产值Σ（国有股数量×每股净资产）为2507.399亿元，如果按照比每股净资产高20％的价格配售国有股，则二级市场需要资金3008.87亿元。这是减持全部国有股在二级市场所需要的资金。

    我们在计算国有股减持时，由于减持的股份全部向社会公众股东配售，在除权价格下的市盈率的公式为：P={[（国有股的数量＋L/流通股数）×每股净资产（1＋a）＋二级市场价格]÷[1＋（国有股的数量×L/流通股数）]}÷每股收益。其中P表示“减持国有股上市后，根据除权价测算的公司市盈率"，L表示“国有股减持比例"，a表示“减持国有股的价格高出每股净资产的比例"。

    根据中国嘉陵和黔轮胎两公司减持国有股试行的结果，结合我国资本市场的实际情况，我们取a的假设值为20％是比较合理的，即以高出每股净资产20％的价格配售国有股。不过a等于20％是平均水平，因为不同行业的公司配售价格会不一样，比如新兴行业公司的配售价格将可能比传统行业的公司高，另外公司的股权结构、公司质地、二级市场股价等也会影响配售价格。

    我们根据减持国有股的进程将L值（国有股减持比例）分别取6个值，即：5％、10％、20％、30％、50％、100％，分别会有相应的P值出现，然后进行简单平均，得到当时整个市场的平均市盈率水平，它们依次为69.1倍、67.62倍、65.31倍、63.55倍、60.93倍、56.99倍；同时所需要的资金量依次为150.44亿元、300.88亿元、601.77亿元、902.66亿元、1504.43亿元、3008.87亿元。其含义为：当以我们假设的条件减持国有股时，如果首次减持总数的5％时，市盈率由目前的70.97倍下降到69.1倍，市场所需要的资金为150.44亿元；依此类推，当减持到50％时，市盈率降到60.93倍，市场所需要的资金为1504.44亿元；当国有股全部减持完毕时，市盈率水平降低到56.99倍，降低幅度达19.7％左右，市场所需要的资金为3008.87亿元。

    减持国有股所需要的资金远没有投资者想象的庞大，对市场的冲击力是可以消化的。如果首批仅减持国有股的5％，则需要资金150亿元左右，相当于发行两只宝钢股份，即使减持总量的50％，也仅需要1504.4394亿元的新增资金。不过，综合以下因素分析，即：在减持国有股之后，还要减持法人股，而新股发行的压力依然存在；减持国有股不可能一蹴而就，需要五到十年的时间实施时间；国有股不会全部减持，还需要保留一定的比例以保障对相关产业与公司的控制权。

    减持国有股有利于我国证券市场的健康发展。由于历史的原因，我国股票市场产生了国有股、法人股、转配股等众多非流通股，造成严重“同股不同权"现象。随着我国证券市场的发展，多重股权结构已成为我国证券市场发展的障碍，因此减持国有股意义深远：首先，有利于我国上市公司法人治理结构的完善。由于国有股或法人股“一股独大"，众多社会公众股东对公司缺乏参与决策权和监督权，董事会、监事会形同虚设。近几年来众多上市公司瞒天过海、暗渡陈仓的违规事件，归根结底都可以追溯到上市公司股权结构的不合理。其次，有利于降低我国股票市场市盈率整体水平。目前我国股市市盈率居高不下，除了因为场内资金推动的因素外，股权结构不合理也是一个因素，因为国有股的“虚胖"造成了我国股市市盈率的“水分"较多。

    减持国有股对不同股权结构的公司的机会与风险不一样，部分股权结构“异常"的公司将可能成为首批“减持"对象，短线蕴藏投资机会。笔者认为，能够成为管理层首批减持对象的公司主要具有以下特征：上市时间早；股本结构严重不合理的公司，即国有股庞大而社会公众股本相对较小；所属行业为国家准备战略性退出或减持的行业。