中天财经

    B股如众人所料般地以无量涨停的方式开始了复市以后的第一、二天交易,对于踊跃入市的境内投资者来说,B股能有几个涨停板,或者说在几个涨停板后我才能买到B股就成为了一个严肃的话题。

    探讨这个问题的关键在于：已持有B股的投资者,何时认为B股已不具有再持有的价值,即是对B股的投资投机价值进行定量的统计分析。

    在建立这样一个定量模型之前,我们必须有这样一个假设前提：即目前市场上的B股完全为境外投资者所持有,即完全是严格按照管理层过去关于B股投资的规定在执行,不存在境内投资者通过种种渠道混迹其中的问题,这样,我们就可以以境外投资者的投资心理和价值取向进行推导。

    一、长期来看,在A、B股股价靠拢之际,便是B股不再具有持有价值之时：

    B股向境内投资者的开放之所以引起如此大的投资热情,一方面在于新增资金的入场和市场流动性的增强,本身对B股市场构成重大利好；另一方面,也是最重要的因素,A、B股之间存在的巨大价差构成了巨大的利益驱动。

    A、B股的巨大差价是现阶段的价差,谁能保证A、B股在较长的时间周期中仍能保持如此巨大的价差？毕竟B股市场的开放对含B股的A股会造成价格上和流通盘上的中线压力,未来国有股、法人股的减持对整个A股市场都会造成价格压力,这些压力的存在很可能导致A股价格中枢的下移。

    基于上述不确定因素,B股投资者长期持有等待AB股价格趋同并非理性的选择,因此我们对B股走势的分析只须立足中线角度。

    二、B股不再具有持有价值取决于B股持有者的投资理念：

    根据前面的假设,B股全部为境外投资者所持有,他们的投资理念,一方面看重上市公司的业绩和成长性,一方面则看重上市公司的实质性现金回报。我们对沪市B股的回报情况进行了统计,在沪市共54家B股上市公司中,仅有18家在1999年度和2000年度对投资者给予了现金回报。由于送股并非实质性的回报,所以我们对送股进行了剔除,仅仅对现金回报情况进行了统计,见附表。

    从附表中我们可以看出,这18家进行了现金回报的沪市B股公司,以复牌第一日收盘价计算的平均市盈率为28.9倍,同时我们引入了现金回报市盈率概念来测算上市公司给B股股东的实质性回报,公式为现金回报市盈率＝收市价/最近年度现金回报,得出上述18家公司的平均现金回报市盈率为55.8倍。

    从28.9倍市盈率和55.8倍的现金回报市盈率看,前日收盘后的沪市B股仍具有投资价值,B股股东的一年投资相当于有2%左右的现金收益,这一收益率水平与目前国际平均利率水平较为接近,因此能为B股投资者所接受。

    考虑到中国处于高速发展时期,国民经济具有10%左右的成长性,因此B股市场能为境外投资者接受的市盈率水平应为28.9倍×1.1＝32倍左右。因此,根据上述测算,从投资价值的纯学术角度,B股涨停板的最低限应有两个涨停板,即前日一个涨停板和昨日一个涨停板,以后则随时有打开涨停板的可能。

    三、B股的投机价值,将决定B股涨停板的上限：

    市场的价格水平取决于两个因素,一个因素是业绩和成长性决定的投资价值,一个因素是投机价值。如上所述,从投资价值来看,B股涨停板的最低限是复市算起两个涨停板,其最高限则是由是否还具备投机价值决定。

    何时B股不再具有投机价值了呢？随着B股向境内投资者的开放,A股的操作理念和思路将不可避免地引入到B股市场。因此,当B股的投机价值与A股趋同时,B股将不再具有投机价值。

    那么,A股的投机价值如何测算呢？我认为,在A股投资价值以上的,即是A股的投机价值。如前所述,考虑到利率水平,国民经济的成长状况,中国证券市场具投资价值的市盈率水平应为30倍左右,目前A股的平均市盈率水平粗略测算应在60倍左右,因此A股股价有一半左右由投机价值决定。因此,当B股与A股的投机价值趋同时,其市盈率水平同样应为60倍左右。以前日有现金回报的18家B股公司的平均市盈率28.9倍计算,大约再经过8个涨停板B股与A股的投机性将完全等同。

    因此,从投机价值的角度来看,B股涨停板的上限应是以复市算起共9个涨停板。

    四、B股涨停板将介于2-9个涨停板之间：

    从投资价值而言,从复市算起B股应有2个涨停板；从投机价值来看,B股涨停板的极限为9个。但我们必须看到,B股无论从市场规模、资金容量、机构参与程度均无法与A股同日而语,同时A、B股的并轨尚有时间和价格两个不确定因素,因此B股不可能达到9个涨停板,应是在2-9个之间某个位置打开。

    最可能出现的情况是,当B股在第4个涨停板时,境外投资者开始纷纷离场,市场步入震荡和调整。