中天财经

深万科日前发布公告称，公司将向香港华润集团单一定向增资发行4．5亿股B股，发行价格为4．2港元／股，预计募集资金总额为20亿元人民币。如此次增发方案顺利通过，增发完成后华润集团及其关联企业持有深万科股份将超过50％，处于绝对控股地位。

　　短期内不会考虑合并

　　公告称，华润控股万科后，其现有房地产业务将会与万科业务进行整合。究竟如何整合，我们不妨进行分析。华润集团总资产600亿港元中，约有200亿港元分布于房地产行业，分为三大部分：一是在深圳、南京等地的土地储备。二是在北京、上海等大城市的写字楼、商场、酒店等出租物业。三是北京置地44．2％的股权，实际主要是北京华远房地产的资产。

　　华润的出租物业与深万科现有业务缺乏关联性，而且租金收入并不理想，并入深万科的可能性不大，对深万科具有直接价值的资产是华润分布于内地城市的土地储备，这部分资产将会以关联交易的形式逐步注入深万科，此次增发募集资金投向之一即是向华润购买土地。

　　业务整合中万科会否和华远合并是广受关注的问题，从万科和华远以往的开发业绩看，可谓各有千秋，开发区域和项目定位具有一定差异，如果简单合并效果未必理想，况且华远的去向直接牵涉北京置地，目前华润集团持有的万科股权尚未转至北京置地名下（长远看这是必然之举），操作时机并不成熟。此外，更为重要的决定因素是华远目前的总资产和净资产值均超过深万科，但净资产报酬率1999年度却仅有2％，如果合并会降低深万科的净资产收益率。从公告中可以看出，华润集团在中国内地的房地产业务完全整合之前，双方将采取折衷原则，万科和华远在北京地区如果新开住宅项目，均有与对方合作的优先选择权。

　　建立全新的管理模式

　　房地产行业的操作惯例是依靠产品经营做大规模，深万科也不例外，近年来公司经营规模的增长主要在于新开项目，而且开发范围集中于北京、天津、上海、深圳、沈阳和成都，经营风格略嫌保守，扩张速度有限。华润控股后，深万科要想在大股东的支持下成为中国最大住宅开发商，必须结合资本运营，迅速扩大市场范围和市场份额，比如通过兼并收购进入省会城市。与经营思路的变更相适应，以往地产开发主要透过全资子公司操作的经营模式也会逐步转变为合资、合作等多种方式。

　　可以预见，华润入主后，深万科将以开放的心态顺应资本市场的潮流，加强资本运营的力度，争取业务发展机会。据闻，深万科已聘请国际知名的管理咨询公司对其机构设置、管理模式、激励机制等进行全方位的设计，2001年深万科的经营思路、管理模式将发生根本性的改观。而此前，由万科发起的中城房网已经搭建了一个住宅产业联盟的框架，部分加盟会员单位如河南建业、西南交大地产很可能成为万科资本扩张的首要对象。

　　股本大幅扩张不会摊薄收益

　　本次增发完成后，2001年深万科的股本扩张80％，如果利润不能同步增长将会导致每股收益被摊薄。从深万科2001年的发展计划看，预计当年竣工面积将达到105．6万平方米，如果按正常销售进度，即销售面积为竣工面积的80％计，当年结算面积可达85万平方米，而1999年度这一数据为39万平方米，预计2000年略高于50万平方米。如果按这一统计口径，2001年可结算楼盘面积较2000年增长约70％。此外，根据华润集团和万科对于零售业务的规划，万佳百货和华润万方超市的整合势所必然，较大可能万科会将万佳百货的股权全部转让给华润集团，相信届时可望使万科获得理想的投资收益。根据以上分析，短期内万科有足够的利润来源保证在股本大幅扩张后，公司的净资产收益率仍保持在10％左右，每股收益不会被摊薄。

　　另一方面，从目前看，深万科虽然经营规模连年大幅增长，净资产收益率却始终徘徊在 10％左右，其中的主要原因一是缺乏政府资源，土地储备的获取成本偏高，投资回报率受影响；二是在成本控制和新技术、新材料的应用方面较为薄弱，比如各子公司的材料采购尚未统一，规模化并未带来成本的降低；三是万科品牌的附加值面临挑战，公司原有的市场营销比较优势在弱化。

　　投资者更为关注的是，在华润集团入主后，深万科的赢利能力能否在10％的基础上有进一步提高？华润入主后，上述第一个问题得到较好解决，借助华润集团的政府资源，万科有机会参与到政策性较强、扶持力度大的政府成片开发项目中，过去因土地成本过高而影响项目投资收益率的情况不再会出现。但是，由于华润在房地产的专业技术、地产经营方面的优势并不突出，上述后两大问题的解决还取决于深万科自身经营和管理模式的求新求变，进一步增强核心竞争力，以此提高公司的赢利能力。

（中国经营报杨兵兵）