中天财经

    谈到PT农商社（600837）重组的难点，明眼人都知道，债务问题是关键，也是难中之难。这也是大多数PT公司或其他一些濒临“退市”危险的公司的一个共同问题。

    除了债务问题，PT农商社还有其它的问题。比如，公司长期以来主营业务不突出，没有拳头产品。另外，公司下属子、孙公司不少，这些子孙公司相互间又缺乏产业关联，其间的管理难度相当大，公司本部对其的监督成本很高。但从资产重组的角度看，这些问题也并不难解决。如果用比较彻底的整体置换办法，甚至可以做到一揽子解决。但是，债务问题却无论用什么办法都无法绕开。PT农商社的债务有几个特点：一是借款中的短期负债比例极高；二是债权人极为分散，分别牵涉到工商银行、农业银行、建设银行、中国银行、上海浦发银行、上海银行、上海国投等金融机构，对每一家的负债绝对量都不算太少；三是借款大多是陈年老账，属借新还旧类型；四是不少债权人已起诉公司要求偿还借款，其中一些已获胜诉。

    面对这样的债务困境，其重组难度之大可想而知。从重组的成本角度看，PT农商社资不抵债达5．35亿元，即使有人愿意对公司进行资产重组，也必须要有债权人的充分合作为前提，债权人必须愿意在债务结构、债务期限、利息减免、部分放弃债权等诸多方面作出有效的、重大的让步。一句话，资产重组必须要以债务重组为前提。

    如前所述，PT农商社的债权人非常分散，从重组谈判的角度看，谈判的成本非常高，达成合约的可能性也非常小。另外，由于PT农商社现有的产业结构不合理，没有什么高盈利的产业，资产重组要成功，必然要对其进行大规模的资产置换和产业调整。即使重组成功后公司能够增发新股，增发前及增发后，重组方必须先后注入十数亿优质资产，这对任何意欲重组PT农商社的重组方来说都是一个极大的挑战。因此，无论是债务总量还是债务结构，都使PT农商社的重组成功的可能性非常小。而从重组的收益这个角度看，可以说唯一的“收益”就是可以买壳上市。而要获得这一收益，重组方却不得不付出十数亿优质资产和这些优质资产的相当部分的收益权，以及承担令人望而却步的近9亿负债的偿还压力。而如果哪家企业有这么多资源，他完全可以买到比PT农商社好得多的“壳”，或是直接申请上市。

    当然，有分析家也曾为PT农商社的重组出过这样的高招：用换股的方式，将公司的社会公众股换给另一家有前途的公司，然后后者再申请上市并增发新股，现在的PT农商社的实体从股市中“摘牌”。这样做的好处是可以避免社会公众股东对公司股票“摘牌”可能产生的激烈反应，又在实质上摘掉了不再适合继续挂牌交易的PT农商社的牌。这在很大程度上是琼民源重组办法的变异。这种做法在法律上是否应征得PT农商社现有的债权人同意，目前尚有争论。如果需要债权人的首肯，这一方案恐怕也是行不通的。很简单，债权人当初之所以愿意借钱给PT农商社，是因为当时它是一家上市公司；现在想把债权人的债权从上市公司转移到非上市公司，等于是使还债变得更加遥遥无期了。谁会愿意呢？要是这种做法能行，又何必绕这么一个大弯呢？直接将债务剥离给PT农商社的母公司不就得了！

    今年，公司对建行、工行、农行的负债，基本上都已转到各行业相应的资产管理公司。中行及上海浦发银行、上海银行的相关工作也在加紧进行。应该说，上述工作使得债务重组谈判的环境变好了，谈判对象从几十个简化为几个，这为开展实质性谈判创造了条件。另外，现在的债权人比起以前更为务实了，不是一味地向公司逼债，而是认认真真地来谈解决问题的办法了。只有债权人作出切实的让步，公司的重组才会有转机。当然，如此大的金额，要银行方面做那么大的让步，银行可能也是心有余而力不足。如果没有特殊的呆坏帐处理政策配套，要想取得最后的成功可能性仍然不大。总之，PT农商社最终能否重组成功，关键还是债务重组要有突破。